我国不同类型企业资本结构的现状与优化

我国不同类型企业资本结构的现状与优化

作者：傅昌銮

来源：《时代金融》2011年第02期

[摘要]企业资本结构是公司财务治理的重要组成部分。本文首先对国有企业与民营企业的现状进行了概述，然后分析了目前资本结构形成的原因，最后提出了优化不同类型企业资本结构所采取的措施与政策建议。

[关键词]企业 资本结构 现状 优化

企业资本结构与公司治理之间关系密切，一直受到公司管理层和会计学界的重视。关于企业资本结构相关的理论与实证研究较多，但是对于中国不同类型企业资本结构的现状与特征以及背后的形成原因的分析仍较少。因此，本文希望能对国有企业和民营企业的资本结构进行比较概括的分析，并在此基础上提出企业资本结构的优化措施。

一 国有企业资本结构现状及原因

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(一)国有企业资本结构现状

国有企业的资本结构一直处于变动的过程中，但总体而言存在着三个比较显著的问题：资产负债率偏高、股权结构不合理和资本结构无弹性。大多数的国有企业筹资渠道单一，资产负债率一直居高不下，而且流动负债在负债总额中所占的比重较多，因此企业面临的债务还本付息压力较大。在股权结构安排上，国有企业尽管经过了改制，已相继成为有限责任公司或者股份有限公司，但是仍然存在国有股一股独大的现象，并且相应的股权约束和监督机制的缺乏，更助长了股权的过分集中，也影响了企业治理效率和经营效率，使得企业面临较大的代理成本。鉴于上述两点，国有企业很难通过内部留存收益或者股权融资等方式来满足自身的资本需求，需要依靠国家投资。此外，国有企业一方面很难通过发行债券和股票的方式来满足筹资需求，另一方面，银行对国有企业借款的限制会有所放松，国有企业可以比较容易从银行获得贷款。因此，国有企业在筹资方式上会比较依赖于银行贷款，筹资方式比较单一，整体的筹资弹性较小。

(二)国有企业资本结构的原因分析

国有企业的资本结构现状主要涉及企业面临的体制问题、银行信贷政策倾斜和内部治理机制的不完善等原因共同形成。

首先，国有企业长期以来由于受国有产权制度的影响，其主要资金来源是国家拨款和银行借贷，使得国有企业对于银行借款和国家支持等外部资金存在较大的依赖性，筹

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资手段相对比较单一。此外，尽管国有企业经过了改制，但是受自身经营制度和绩效等限制，尚不能符合现在资本市场的需要，因此不能有效的通过资本市场来获得所需的资金，也更加剧了企业对于银行借贷等债务资本的依赖。

其次，一般来说，企业向外界借款，就会在一定程度上面临债务的硬约束，但是国有企业在很多时候面临的是一个债务的软约束。因为在我国，国有银行和国有企业之间存在较为特殊的关系，因为国有银行和国有企业的资产同属于国家，两者问的关系更类似于同一产权下的内部资金调动关系，即银行提供资金，企业使用资金，而且很多情况下，这种资金的调动要受到政府干预的影响，而不是单纯的市场行为。

最后，国有企业现在存在着国有股一股独大的现象，在很大程度上受到政府干预的影响，企业的治理机制存在着诸多不完善之处。国有股的一股独大，一方面会助长大股东的投机行为，另一方面也会是国有股面临较多的委托代理关系，导致约束的软化及代理成本的上升，激励监督机制缺失。再加上前述的债务监督机制的减弱，使得国有企业治理机制存在较多的缺点，也无法发挥应有的作用。

二 民营企业资本结构现状及原因

(一)民营企业资本结构现状

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总体而言，民营企业的资本结构状况，主要依靠内部融资，负债比重较小，资本结构存在一定的不合理之处。第一，民营企业的资产负债率普遍偏低。尽管负债能起到一定的税盾作用，增加企业价值，但是有资料显示，民营企业的资产负债率普遍偏低，企业并没有对财务杠杠加以充分利用，以使公司的价值得到最大化。第二，民营企业内部的资产结构不合理。总体来说，民营企业偏好短期负债，较少使用长期负债，这样企业就需要面临较大的债务还本付息压力，会在一定程度上影响企业的经营现金流量和正常的经营活动。同时，一些资金密集型企业存在较多的不动产和固定资产，并有较多的抵押担保，影响企业的流动比率。第三，民营企业重股轻债。普遍来说，民营企业过度偏好资本市场的股权融资方式，而较少的采用债券融资的方式。这样，债券融资所带来的避税效应和控制权的稳定作用就不能有效发挥作用。

(二)民营企业资本结构的原因分析

民营企业现有资本结构的形成，归结起来，主要包括以下方面因素：企业自身特征因素、金融市场完善程度、国家政策因素以及外部融资渠道的缺乏等方面。

首先，从企业自身角度来说，民营企业一般规模较小，或者正处于发展阶段，自身的资金积累不足以满足企业发展需要，必须借助于外部融资方式。但是与此同时，民营企业在经营管理上又可能存在着财务制度不完善、信贷市场信誉低等状况。这样，银行在向民营企业借款时就会有所设限和保留，民营企业就很难从银行获得贷款或者长期贷款。此外，由于国家资本市场的政策法规限制，大部分的民营企业难以通过在资本市场发行债

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务以筹集资金满足自身需要。

其次，民营企业的融资决策要受到金融市场完善程度的影响。但是现在，我国金融市场相对不是很完善，缺乏有效的金融创新机制来满足民营企业贷款的需要。虽然国有银行经历了股份制改革，但是整体而言，依旧是国有银行占有主导作用，民间借贷机构发展不完善，银行对金融市场存在着较大的垄断。同时，我国证券市场中可供民营企业选择的金融工具较少，灵活性不高，整体金融制度尚不完善和健全，难以有效的帮助民营企业进行融资。

第三，民营企业资本结构还会受到国家政策因素的影响。国家政策虽然在许多方面对民营企业的融资提供支持，但是政策对于民营企业所起的作用仍然不大。一方面，在股票市场上，国家政策主要出于增强国有企业改革，增强国有企业竞争力的目的，政策会更偏向国有企业上市融资。另一方面，在债券市场上，债券发行方法规定实行“规模控制、集中管理、分机审批”的方法，每年债券的发行规模和各项指标有政府部门确定，并且优先考虑能源、农业和城市公共设施等，但是这些行业一般民营企业较少涉足。这样，民营企业希望通过资本市场进行筹资就会显得比较困难。

最后，上述三方面因素的相互作用，使得民营企业外部筹资渠道比较单一，民营企业基本上只能依靠债务融资，并且面临较高的资本成本。

三 我国不同类型企业资本结构的优化措施

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虽然国有企业和民营企业资本结构的潜在原因有所不同，但是通过上述分析，我们可以看出主要涉及包括企业自身特征、金融市场完善程度和国家政策这三个原因。为了进一步优化当前企业的资本结构，需要企业、金融机构和国家的共同努力。以下分别是对国有企业和民营企业资本结构的优化措施。

(一)国有企业

首先，国有企业需要进一步深化改制进程，理清政府、国有企业和国有银行之间的关系。针对国企现在面临的软约束现象，国有企业不应该完全依赖政府，与银行之间应建立正常的市场化借贷模式，使银行的借贷真正起到一个约束作用。此外，国有企业还应该致力于扩大自身的产权比例，发展直接融资或者将原有的银行贷款转为股权。

其次，实行国有企业的股权多元化，改变国有股一股独大的现象。一方面可以多元化股东结构，吸收银行、企业、基金、员工和社会公众等投资主体；另一方面可以在保持国有企业性质和重要作用不受影响的前提下，适当地降低国有股的比重，优化企业的资本结构，以形成现代法人治理结构。

最后，国有企业还需要注重内部自身的调整。国有企业要努力提高自身的积累能力，开拓和积累内部融资渠道；设计和实施合理的公司治理机制，有效地配置企业控制权，对董事会、经理层和员工实施有效评价以及企业激励方案的制订；此外，还可以适当

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的引进管理层股权和股票期权份额等激励方式。

(二)民营企业

首先，民营企业应该积极调整，以不断优化资本结构。民营企业一方面要建立完善的财务管理制度，加强内部财务管理工作，增强企业内部的财务风险意识，从而增强企业的对外财务信度；另一方面企业需要努力提高自身的盈利能力，可以通过对资产加强管理以降低企业的融资成本，也可以通过一定的销售管理和营销手段等的使用，增加企业主营业务收入或者提高企业整体利润率。此外，企业还需要确定适当的债务规模，做到债务融资和股权融资、外部融资和内部融资相协调。

其次，政府应该继续实施推进金融改革，在保证银行对金融市场作用不受影响的同时，鼓励和支持其他金融机构进入市场，优化民营企业面临的金融环境，更进一步的引导信贷资金的流向，改革或创新金融工具，使其能更好地满足民营企业借贷的需求，改变现有借贷难的问题。此外，除了政府的政策支持和导向外，银行、保险、担保机构和证券等金融机构需要转变信贷理念，发挥金融机构对企业的筹资功能，设计恰当的标准去衡量民营企业的偿债能力，减轻其债务成本负担，并加强对其的监管力度。